Как оценить футбольный клуб?
Представьте, что вы подыскиваете новый дом. Вам нужно что-то современное, и вы знаете, в какой части города вы хотели бы жить — где-нибудь в центре и с потенциалом роста.
Вы еще не вполне готовы начать ходить по разным местам, поэтому начинаете поиск в Интернете и быстро находите то, что подходит именно вам и соответствует вашему бюджету.
Погодите-ка, а это что? То же самое место на другом веб-сайте на 15% дороже? О нет, а на другом сайте на 70% дороже? Вау, и это говорит вам о том, что владелец будет слушать только предложения в два раза дороже первоначальной цены! Да сколько же стоит этот дом? Могу ли я выбрать ту цену, которая мне нравится?
Теперь представьте, что вы — государство в Персидском заливе, глава хедж-фонда или олигарх, и хотите купить «Тоттенхэм Хотспур». Что ж, ценник клуба идет по тому же пути, что и ценник на дом вашей мечты.
В своем последнем отчете по оценке клуба, опубликованном в январе прошлого года, глобальная финансовая компания KPMG использовала свой «запатентованный алгоритм», чтобы оценить «Тоттенхэм» чуть менее чем в £1,5 млрд., что делает их девятыми по стоимости в мировом футболе.
Но три месяца спустя американский деловой журнал Forbes опубликовал свой ежегодный список 20 самых ценных футбольных клубов. В нем Шпоры были на 10-м месте, но по цене ближе к £1,7 млрд. Достаточно близко.
Однако годом ранее, используя цифры, не искаженные COVID-19, эксперт по футбольным финансам Университета Ливерпуля Киран Магуайр применил индивидуальный метод оценки ко всем 20 командам Премьер-лиги. Его уравнение дало оценку команды северного Лондона почти в £2,7 млрд., что сделало их самыми дорогими в лиге, а председателя Шпор Дэниела Леви — очень счастливым человеком.
Один и тот же клуб, плюс-минус сезон, три разные цены, в диапазоне £1,1 млрд. Черт возьми, на это можно было бы купить два «Вест Хэма» или четыре «Саутгемптона».… подождите, мы говорим, что «Вест Хэм» стоит в два раза дороже «Саутгемптона»?
Нет, это было бы глупо… он стоит почти в три раза дороже. И мы знаем это, потому что мы можем применить наилучший возможный метод оценки бизнеса к этим двум клубам: сколько кто-то реально за них заплатил.
Когда чешский миллиардер Даниэль Кретинский купил 27-процентную долю в «Вест Хэме», он сделал это по цене, которая позволила бы оценить весь клуб почти в £650 млн. Но когда сербский миллиардер Драган Шолак купил 80% «Саутгемптона» в этом месяце, он сделал это по цене, которая оценивает клуб примерно в £230 млн. Кретинский, кстати, сколотил свое состояние, обнаружив ценность там, где другие ее упустили, и некоторые думают, что он является версией империи Габсбургов известного американского биржевика Уоррена Баффета. И он не лопух.
Так чем же объясняется разница в £400 с лишним млн. между «Саутгемптоном» и «Вест Хэмом»?
Первое, что нужно сказать, это то, что все клубные ценности, упомянутый в этой статье, являются корпоративными ценностями, что является довольно распространенной концепцией на деловых страницах, но, похоже, сбивает с толку некоторых футбольных фанатов и репортеров. Стоимость предприятия — это стоимость собственного капитала компании, стоимость акций плюс ее чистый долг. Если короче — нужно добавить долг.
И теперь-то это может показаться нелогичным, потому что быть в долгу — это плохо, разве не так? Можно подумать, что вам следует отнять его со стоимости, но вы бы не стали снимать все, что кто-то должен по ипотеке, с цены своего дома, не так ли?
Лучший способ подумать о ценности предприятия — это то, что вы покупаете весь бизнес, а не лишь хорошие его части. В примере «Саутгемптона» и «Вест Хэма» чистые долги первого составляют около £80 млн., в то время как у второго они приближаются к £130 млн.
Теперь, если мы посмотрим на хорошие моменты, они оба проводят свой 10-й сезон подряд в Премьер-лиге, вместе выбившись на вершину в 2012 году — «Саутгемптон» со второго места, «Вест Хэм» — с третьего из Чемпионшипа. «Саутгемптон» провел четырехлетний период с 2014 по 2017 год, финишировав восьмыми, седьмыми, шестыми и восьмыми. И они также неплохо заработали на продаже игроков, в основном в «Ливерпуль».
Эти два козыря, вероятно, и побудили китайского бизнесмена Гао Чжишэна потратить более £200 млн. на приобретение 80% клуба в 2017 году. Но в последние сезоны в турнирной таблице Святые вернулись на нервную территорию между зоной вылета и серединой таблицы. Прибыль от продажи игроков тоже иссякла, и Гао быстро потерял интерес.
«Вест Хэм», с другой стороны, похоже, поднялся по социальной лестнице Премьер-лиги, поскольку в настоящее время они идут на четвертом месте, заняв шестое место в прошлом сезоне. За пределами поля также произошли большие перемены. В 2016 году они обменяли столь любимые, но дорогостоящие границы «Аптон Парк» на самое выгодное предложение по аренде стадиона, построенного — за огромные государственные средства — для проведения Олимпийских игр 2012 года. Теперь известный как «Лондон Стэдиум», пока кто-то не захочет заплатить, чтобы поставить на нем свое имя, стадион в два раза больше старого стадиона «Вест Хэма» и с гораздо лучшим транспортным сообщением с крупными пригородами клуба.
В 2019 году, в последний сезон перед пандемией, оборот «Вест Хэма» составил £191 млн. по сравнению со £150 млн. у «Саутгемптона». «Саутгемптон» еще не представил свои отчеты за прошлый сезон, но «Вест Хэм» опубликовал их в прошлом месяце, и они показали, что доход клуба вырос до £192 млн., несмотря на то, что сезон был проведен за закрытыми дверями. Разрыв с «Саутгемптоном», скорее всего, увеличится.
Но достаточно ли этого, чтобы оправдать разрыв в £400 млн.? А как насчет самой громкой распродажи Премьер-лиги в этом сезоне?
«"Вест Хэм" был тем, кто меня немного удивил, особенно если сравнить, сколько саудиты заплатили за "Ньюкасл Юнайтед", — говорит Магуайр. — На такие вещи есть лондонская маржа, и у "Вест Хэма" есть потрясающая стадионная сделка (годовая аренда £2,5 млн. за сезон), но все еще это очень большой разрыв между их стоимостями».
Группа, поддерживаемая Саудовской Аравией, которая забрала «Ньюкасл» из рук британского ритейлера Майка Эшли, заплатила за эту привилегию £305 млн. Кража для клуба в городе с одной командой, который владеет стадионом вместимостью 52 тысячи человек и в 2020 году занимал восьмое место по обороту в Премьер-лиге. Но нелогичная цена за актив убыточной команды Чемпионшипа, которая не выигрывала ни одного крупного трофея в течение 67 лет.
Видите ли, ценность клуба, как и его красота, заключается в глазах смотрящего.
«Вообще говоря, существует два подхода к оценке клуба», — говорит Роджер Белл, соучредитель консалтинговой фирмы Vysyble.
«Первый — это относительная оценка, где вы могли бы сказать, что, поскольку клуб X продается за стоимость в пять раз больше своего годового дохода, то все клубы стоят в пять раз больше своего дохода. Кажется, в этом есть смысл, но это может привести к некоторым странным результатам, так как это немного похоже на то, что я купил резиновые сапоги в Marks and Spencer за £20, так что резиновые сапоги в Harrods тоже должны стоить £20. Хорошо, это работает как эмпирическое правило, но может ввести в заблуждение».
«Второй подход заключается в проведении экономической оценки, когда вы проводите оценку почти в обратном порядке. Вы говорите, что если вы собираетесь заплатить £100 млн. за клуб, то что этот клуб должен делать, чтобы оправдать такую цену».
Тим Бридж — директор Deloitte’s Sports Business Group, и клиенты, думающие о покупке или продаже клубов, часто просят его указать на них цены.
«По сравнению с другими отраслями подход к оценке в футболе довольно незрелый — у нас все еще нет для этого фиксированной модели. Если бы мы говорили о "нормальной компании", вы бы провели анализ дисконтированных денежных потоков, где вы оцениваете будущие денежные потоки, снижаете стоимость капитала и возвращаете его к сегодняшней стоимости».
«Но большинство футбольных клубов управляются не так, как обычные компании — их доходы непоследовательны, и они несут убытки, поэтому подход с дисконтированным денежным потоком не работает. И он не отражает присущего клубам качества как актива сообщества, и именно поэтому мы всегда в качестве отправной точки возвращаемся к мультипликатору доходов».
«Обычно мы используем доход, кратный 1,5-2,0% для клуба Премьер-лиги среднего уровня. Затем мы смотрим на чистые активы, стоимость бренда клуба, стадион. Что-то в этом роде. Это больше искусство, чем наука, но начинать с мультипликатора выручки имеет наибольший смысл».
Если мы применим быстрый и точный расчет Deloitte к пяти клубам Премьер-лиги, которые за последний год или около того подверглись значительным слияниям и поглощениям, — «Бернли», «Кристал Пэлас», «Ньюкасл Юнайтед», «Саутгемптон» и «Вест Хэм», — все, кроме «Вест Хэма», соответствуют этому подходу «среднего уровня». «Вест Хэм», по какой бы то ни было причине, получает мультипликатор больше, чем «большая шестерка», в три-четыре раза больше выручки.
«Вы никогда не используете один метод, вы используете три или четыре, но я думаю, что вы всегда начинаете с мультипликатора выручки, затем смотрите на EBIT или EBITDA (прибыль до вычета процентов и налогов, или прибыль до вычета процентов, налогов, износа и амортизации, т.е. всего плохого), но проблема с футбольными клубами в том, что эти цифры часто отрицательные, поэтому вам нужно что-то более футбольно-специфичное», — говорит Магуайр, человек, отвечающий за подкаст и блог Price of Football.
Когда он делал свой последний отчет для Университета Ливерпуля, он использовал, пожалуй, единственный метод, специфичный для футбола, который кто-либо осмелился опубликовать, многомерную модель Маркэма: (выручка + чистые активы) х (чистая прибыль + выручка) / выручка х (вместимость стадиона %) / соотношение заработной платы %. Все просто.
Эта формула, которая на самом деле менее страшна, чем кажется, была детищем доктора Тома Маркэма, аспиранта бизнес-школы Университета Рединга в 2013 году. Если вы думаете: «кого волнует, что думает студент», вам следует знать, что доктор Маркэм стал руководителем отдела развития бизнеса компании создателя футбольного симулятора Football Manager и был ключевым советником кувейтской группы, купившей «Уиган Атлетик». Он также консультировал несколько команд Премьер-лиги по их бизнес-стратегиям.
Он придумал этот метод, потому что посмотрел оценки Forbes, которые, по-видимому, основывались на методах, более подходящих для более неизменной среды североамериканского профессионального спорта, и понял, что они далеки от европейских команд. Он мог видеть очевидные проблемы с методом дисконтированных денежных потоков (какие денежные потоки?), и он думал, что мультипликаторы выручки были немного, ну, субъективными (какой клуб получит какой мультипликатор?).
Но просто для того, чтобы продемонстрировать, что с 2012 года на самом деле ничего не изменилось, примером, который Маркэм использовал, чтобы показать, насколько разбросанными могут быть оценки клубов, был «Тоттенхэм».
В то время это была котирующаяся на бирже компания, что должно означать, что вы можете просто умножить цену акций на количество выпущенных акций, чтобы получить стоимость или рыночную капитализацию. Для «Тоттенхэма» десять лет назад это составляло чуть меньше £84 млн. Но если применить коэффициент выручки Deloitte , то получится £245 млн. Forbes, однако, оценил его в £351 млн. Неудивительно, что их никто не купил.
Хотя, возможно, для вас все это слишком теоретично.
«Никто из тех, кого мы знаем на стороне покупки или продажи, не использует ничего, кроме простого кратного дохода минус стоимость предприятия, деленного на EBITDA, или выручки до купли/продажи игроков», — говорит источник, который инвестировал в несколько клубов в последние годы.
«Вы можете добавить чистые дебиторские поступления по трансферам (стоимость продаж за вычетом стоимости покупок) к стоимости предприятия, если хотите, но все наши сделки были меньше, чем однократный доход.
«Если клуб владеет современным стадионом, вы могли бы немного увеличить кратность дохода, может быть, в 1,5 раза, но во многих странах стадионы настолько старые, что это проблема. Владение ими на самом деле приведет к потере наличности и снижению стоимости, поэтому вы предпочитаете, чтобы они принадлежали городу».
«Мультипликатор, который вы используете, зависит от того, какой доход дает лига. В Германии, где управление сильное, большинство команд торгуют по коэффициенту более 2,0х, в то время как в Англии он часто ниже 2,0х. Во Франции, где были проблемы с управлением, коэффициент составляет менее 1,5x».
Но беглый взгляд на последние списки Forbes и KPMG покажет вам, что никто не применяет такой ничтожный коэффициент к европейским элитным клубам, независимо от того, в какой лиге они играют. Там знакомые все лица, в основном в одном и том же порядке, все оцениваются в £2 млрд. и выше, или в четыре раза больше годового дохода.
Это, конечно, больше похоже на соотношение, применяемое к командам в профессиональных лигах Северной Америки, и то, что европейские аристократы разделяют с этими франшизами, является почти гарантией от вылета, абсолютным уничтожителем ценностей.
Конечно, для большинства этих элитных команд в прошлом году почти полной гарантии было недостаточно, поэтому они попытались создать Европейскую суперлигу. У этого неудавшегося турнира также был бы строгий потолок по заработной платы, механизм создания ценности, который еще больше увеличил бы доходы.
Ну ладно, не берите в голову.
(Фото обложки: Сэм Ричардсон)
Автор: Мэтт Слейтер (источник)
Приглашаю вас в свой телеграм-канал — переводы книг о футболе, статей и порой просто новости
---------
Дебиторка означает совсем другое.